健全多元化退出机制A股市场生态加速完善

国务院近日印发的《关于进一步提高上市公司质量的意见》要求，健全上市公司退出机制。接受中国证券报记者采访的专家认为，与成熟市场相比，我国资本市场退市难、退市慢等问题仍然比较突出，《意见》开出的退市“药方”将有助于解决上述问题，并在更高层次加速完善退市机制。

退市难问题仍较突出

“一是一些无主业的空壳公司没有被及时淘汰，通过卖房保壳、补贴保壳等手段长期滞留资本市场，严重影响资源配置效率。二是市场化约束机制尚未形成，导致在成熟市场中较为常见的市场化退市、主动退市等较为少见。三是仍存在通过财务造假、利益输送、操纵市场等手段规避退市的公司，扰乱了市场秩序，破坏了市场生态。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新在分析我国资本市场退市难、退市慢问题时表示。

专家认为，出现上述问题的主要原因有三个方面：一是各方认识不够统一。我国资本市场发展时间不长，新兴加转轨的特征明显，上市公司仍属稀缺资源。上市公司对地方经济、就业影响较大，地方政府、普通投资者等相关方均不希望公司退市，较难形成合力。二是退市制度不尽合理。部分退市标准过于原则，缺乏明确可操作的依据，可执行性较差。一些财务退市标准过于单一，容易通过财政补贴、突击处置资产等方式规避。退市程序繁杂，耗时较长。三是配套制度和措施尚不健全。在行政处罚、民事赔偿、刑事追责方面缺乏立体化的保障机制，导致投资者保护、中介机构责任追究、违法违规行为惩处等方面缺乏配套支持，往往出现中小投资者为退市“埋单”的情况，给社会稳定和市场运行造成较大压力。

健全多元化退出机制

专家指出，《意见》提出完善并购重组和破产重整等制度，优化流程、提高效率，畅通主动退市、并购重组、破产重整等上市公司多元化退出渠道。有关地区和部门应综合施策，支持上市公司通过并购重组、破产重整等方式出清风险，将有助于解决上述问题，优化退出生态。

首先，完善标准简化程序，有助于解决僵尸、空壳公司长期滞留资本市场的问题。这在注册制改革过程中已有所完善。在2019年设立科创板并试点注册制改革和2020年创业板注册制改革中，中国证监会对退市制度作出了重点安排。一是完善退市标准。包括多维度刻画丧失持续经营能力的主业“空心化”企业的基本特征，引入“扣非净利润为负且营业收入低于一个亿”的退市指标，取代以往单一的连续亏损退市指标。增加市值退市指标、信息披露或规范运作存在重大缺陷退市指标。同时，保留了实践中取得良好效果、获得各方认可的非标审计意见、交易类退市指标等。二是优化退市程序。取消暂停上市和恢复上市程序，对应当退市的企业直接终止上市，避免重大违法类、主业“空心化”的企业长期滞留市场，扰乱市场预期和定价机制。压缩退市时间，触及财务类退市指标的公司，第一年实施退市风险警示，第二年仍然触及将直接退市。与现行“三连亏暂停、四连亏退市”标准相比，时间大幅缩短。

其次，拓宽多元退出渠道。2019年以来，证监会在上市公司强制退市的基础上，大力推动通过并购重组、破产重整等方式市场化退出，得到了地方政府和有关方面的认可和支持。下一步，应趁热打铁，进一步完善并购重组、破产重整制度，加快推进并购重组注册制改革，推动上市公司通过并购重组、破产重整等多种渠道退出。同时，加强退市通报制度，加强与地方政府等有关方面的信息共享和监管合作，有效防范和约束退市过程中可能遇到的各种阻力。

此外，应进一步加强退市监管力度，对于利用财务造假，关联交易输送利益，操纵市场等违法违规手段规避退市的行为，应予以严厉打击，坚决出清。

值得关注的是，通过畅通主动退市、并购重组、破产重整等多元化退出渠道，多家公司恢复正常经营。以*ST盐湖为例，因连续亏损三年，中国第一大钾肥企业青海盐湖工业股份有限公司于5月22日起暂停上市。据了解，通过破产重整，*ST盐湖今年的经营状况良好，大概率能满足恢复上市要求。

“退得下”更要“退得稳”

专家认为，健全上市公司多元化退出机制，在“退得下”的基础上更要“退得稳”。

一方面，在科创板、创业板退市机制改革试点中，证监会在完善退市标准、简化退市程序的同时，推出了责令购回股票等投资者保护机制安排。

另一方面，监管部门以贯彻落实新证券法为契机，加快完善先行赔付制度，推动建立了证券集体诉讼制度，持续加强投资者保护。

“监管部门和律师事务所都应主动引导投资者维权索赔，对于证券违法犯罪，可以通过中国特色的集体诉讼制度引导投资者维权索赔。这样既能保护投资者权益，又能够提升依法治市的效果和威慑力。”董登新指出。

“总体而言，在退市机制方面，应更多鼓励市场化退出机制，譬如并购重组、主动退市等。机制具体灵活，才能够适度保护中小股东权益，保证‘退得下’还能‘退得稳’。当然，这也需要地方政府、国资部门等各方共同努力。”南开大学金融发展研究院院长田利辉表示。

中国人民大学法学院教授刘俊海认为，加强退市后的投资者保护，还要激活相关责任主体的民事责任、行政责任、刑事责任以及信用制裁。这样才能切实扭转“劣币驱逐良币”的乱象，让“僵尸企业”“空壳公司”及时出清，资本市场才能充满生机活力，让股市成为国民经济的晴雨表。

《意见》出台后，提高上市公司质量工作将提升到更加重要的层次，应抓住机会深化退市制度改革，进一步完善退市制度，拓宽多元化退出渠道，强化交易所退市实施主体责任，优化投资者保护等配套制度安排，推动形成“有进有出”的市场化、常态化退市工作机制，促进证券市场健康稳定发展。

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