近日，广东证监局就去年四通股份（603838.SH）收购康恒环境一事，连发四份警示函，直指收购过程中的收购标的价值高估、虚增业绩、藏匿关联交易等问题，包括康恒环境以及四通股份董事长、董秘，评估公司的签字评估师、财务顾问华泰联合证券的三位主办人均被点名批评。

2015年7月，四通股份登陆资本市场，上市4年来，主营业务没有太多亮点，却先后两次计划实施重大并购重组，引来交易所、证监会的轮番问询和关注。今年9月公司又抛出一轮定增方案，被媒体解读为两次“让壳”失败后的渐进式让渡控股权。

上市不满一年就要卖壳？

在广东省潮州市，陶瓷是当地的一个代表性产业，从小作坊到大公司，家家户户做陶瓷。四通股份就是一家位于潮州的陶瓷企业，而且与大多数潮商企业相似，公司也是一家家族企业，控股股东、实际控制人为蔡氏家族成员。

2015年7月，四通股份登陆上交所，上市初始，股价连翻上涨，并在2015年8月4日开盘触及27.54元，创上市以来新高。

公开披露的财务数据显示，尽管公司外销收入占比一直高达9成，但上市前后业绩也相对稳定，不失为一家小而美的地方民营企业。

但就在其上市不满一年的时候，令人意想不到的事情发生了。

2016年3月，四通股份突然公告称，拟筹划重大事项，公司股票自2016年3月24日起连续停牌。此后有媒体报道，启德教育或谋求借壳四通股份在A股上市。

公开信息显示，启德教育是广州一家留学、考试培训及游学服务机构。

对此，四通股份也在第一时间公告澄清，是重大资产重组，但不构成借壳上市，但同时也透露，本次交易的标的资产初步确定为广东启行教育科技有限公司（下称“启行教育”）。

启行教育是启德教育的母公司。

2016年6月30日晚，四通股份正式公告收购预案，公司拟以45亿元收购启行教育100%股权。这家陶瓷供应商就这样准备要跨界进入国际教育服务产业了。

记者查阅披露资料发现，对于上述收购，公司预案设置相当“巧妙”：启行教育的资产总额、营业收入等指标均超过同期四通股份相应指标的100％，为了保证上市公司控股股东、实际控制人对公司的控制权不变，非业绩承诺方放弃表决权；另外，收购完成后，四通股份将面临主营业务变更。

这也成功引起了交易所的注意，2016年7月15日，上交所发来问询函，多达25个问题针针见血：是否刻意规避借壳上市认定标准；上市刚满一年就筹划重大资产重组并变更主营业务，是否与上市公司招股说明书的三年发展规划和目标不一致；交易作价是否合理；标的资产财务信息披露为何颠三倒四……

尽管此后四通股份也一一回应，但显然上交所不以为然，一个月后，再发问询函，焦点依旧是：这笔“蛇吞象”式收购是否就是借壳上市。

直到10月中旬，四通股份才做出回复，期间，又一次修改了收购预案。

这桩疑点重重、连交易所都看不下去的收购案，在2017年2月正式宣告终止，原因是“国内证券市场环境、政策等客观情况发生了较大变化，交易各方认为继续推进本次重大资产重组的条件不够成熟。”

上市第三年二度卖壳

此次“不成熟”的收购案结束之后，四通股份也沉寂了一段时间，直到2018年5月，其公告又要重大资产重组停牌，这次收购的对象是康恒环境。康恒环境的主营业务为垃圾焚烧发电。

显然，四通股份汲取了上一次的经验教训，并未回避康恒环境欲借壳四通股份上市的条款。

根据四通股份2018年8月披露的《重大资产置换及发行股份购买资产暨关联交易报告书(草案)》显示：公司拟与康恒环境进行资产置换、发行股份购买资产、股份转让，三个事项互为前提条件，若任何一项交易因未获得批准或因故无法付诸实施，其他两项交易均不生效或不予实施；交易完成后，四通股份控股股东将变更；上述交易构成重大资产重组、重组上市及关联交易。

值得一提的是，四通股份控股股东、实际控制人及其一致行动人的首发原始股在2018年7月2日才刚刚解禁，截至2018年6月30日止，首发上市尚未使用的募集资金余额还要1.02亿元，而且，上市以来，四通股份的首发募集资金曾有过两次变更投资项目内容和实施地点的经历。

2018年9月10日，此次借壳上市再一次收到了上交所的问询函，主要质疑点还是“老问题”，即上市后不久即置出主要资产的原因。

另外，上交所也关注到康恒环境2016年、2017年、2018年1-3月分别实现扣非后归母净利润2.1亿元、1.8亿元、-1424.35万元，但补偿义务人却承诺其2018年至2020年扣非后归母净利润分别不低于5亿元、7亿元和9.07亿元，是否在“讲大话”？康恒环境业绩大幅变动的原因、偿债能力以及核心竞争力等。

对于康恒环境的资产评估，上交所提出了5点疑问，并点名财务顾问华泰联合证券及评估师发表意见。

9月17日，上交所第二份问询函驾到，这一次，上交所再一次质问，你们2015年7月上市，2016年7月就要收购启行教育100%股权，后于2017年2月终止该次重组，现在又玩收购，请补充披露在上市后短时间内两次筹划跨行业重大资产重组的原因、是否符合《首发办法》的规定，并点名IPO保荐机构及本次重组财务顾问核查并发表意见。

上交所之后，10月底，证监会发来一次反馈意见通知书，1个半个月后，又发来二次反馈意见书，要求披露康恒环境股东方、管理层、主营业务等诸多在草案中原本含糊其辞的细节。两次反馈，问题多达50条。

收购终止不代表信披责任终止

不堪压力，四通股份在2019年1月24日向证监会申请中止本次重大资产重组的审查，股价应声下挫，1月31日盘中最低触及7.59元。3月5日，四通股份公告称，正式终止对康恒环境的重大资产重组，理由是环境发生变化、无法达到各方预期以及维护中小股东利益。

2019年9月，消停了半年的四通股份又开始折腾，9月2日晚间，四通股份公告《非公开发行股票预案》，拟募集资金总额不超5亿元，用于年产800万m2特种高性能陶瓷板材项目。公司二股东黄建平及其一致行动人控制的唯德实业，拟以现金方式认购上市公司非公开发行的股份，认购数量不低于50%。

对此，两次“让壳”失败后的四通股份，公司实控人蔡氏家族这一次被外界解读为，或准备渐进式让渡控股权。

仅一天后，9月3日晚间上交所的问询函就来了，鉴于过往的两次卖壳劣迹，上交所关注的点同样是：此次定增，是否是另一种形式的卖壳。

上交所要求，充分说明上市公司控制权是否发生变化，明确公司未来生产经营由哪一方主导，并披露未来双方对上市公司股权有无增持、减持计划，明确黄建平及其一致行动人未来是否谋求控制权，原实际控制人蔡氏家族是否放弃控制权，上市公司未来是否存在控制权不稳定的风险。请非公开发行主办券商发表意见。

就在四通股份还在忙活定增的空挡，广东证监局发出四份警示函，曝光四通股份收购康恒环境过程中的收购标的价值高估、虚增业绩、藏匿关联交易等问题。

警示函指出，其对四通股份2018年拟发行股份购买康恒环境100%股权的重组上市项目进行了检查，发现康恒环境股权存在价值高估、关联交易披露不充分、财务信息披露不准确、不完整等问题。

四通股份作为收购方，相关行为违反了《上市公司信息披露管理办法》、《上市公司重大资产重组管理办法》，蔡镇城作为四通股份董事长，黄奕鹏作为四通股份董事会秘书，未履行勤勉尽责义务，对四通股份上述违规行为负有主要责任。

华泰联合作为四通股份重组上市项目的独立财务顾问，未能对四通股份重组报告书的真实、准确、完整性进行充分核查验证，孔祥熙、程益竑、邵劼作为财务顾问主办人，对华泰联合的上述违规行为负有主要责任。

坤元资产评估有限公司作为评估机构，违反了《资产评估执业准则——企业价值》、《上市公司信息披露管理办法》和《上市公司重大资产重组管理办法》等相关规定。汪沧海、应丽云、章陈秋作为康恒环境资产评估项目的签字评估师，对上述违规行为负有主要责任。康恒环境作为被收购标的，违反了《上市公司信息披露管理办法》、《上市公司重大资产重组管理办法》等规定。

尽管收购终止，但并不代表今年信披责任终止，四份警示函也显示了监管层对于并购乱象的事后追责。

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