21世纪经济报道：A股如何消化欧债危机利空中国经济未来变数追问

21世纪经济报道：A股如何消化欧债危机利空中国经济未来变数追问 更新时间：2010-5-23 0:07:31 　　欧债危机冲击波席卷全球。

5月20日，美国三大指数大跌，道琼斯工业指数下跌了3.6%，纳斯达克指数下跌了4.11%，标准普尔指数下跌了3.9%，从4月26日触及年内最高点后，美国三大指数至今的跌幅均已经超过了10%，其中纳斯达克指数跌幅超过了13%。

作为风暴眼欧盟的核心国家，5月20日德国DAX指数下跌了2.02%，从4月26日创出年内新高后，德国DAX指数已经下跌了超过7%，法国CC40指数5月20日跌幅也达到了2.25%，而从4月中旬至今，法国CAC40指数跌幅已经达到了16%。

A股也同此冷暖，5月21日，上证指数开盘即下跌了63.37点，创出了2481.97点的调整以来的新低。

欧债冲击波带来多少利空？

2008年至今，A股市场的主旋律就离不开对于宏观经济的判断。而欧洲是中国主要的出口区域，中国对其出口占比接近20%，出口占比甚至高于美国。因此，欧债危机直接关系到中国的出口。

对此，大成基金宏观经济分析师薛华认为不需要过度担忧，“欧洲的问题对全球经济的冲击不大，第一，全球经济的主引擎不是欧洲，是美国和中国，美国和中国的经济都很好，美国的经济数据总体来看还是很强劲，而中国虽然面临调控，但是调控的背景是中国的经济增长形势太好了。”

此外，薛华认为欧债危机引发了金融市场的动荡，但是如果从实体经济的角度看，从每个月公布的欧洲OECD领先指标和PMI指标看，欧洲经济还是很强劲的。

“相对2008年的金融危机，欧洲的问题只是小问题。”薛华认为。

至于对中国出口的影响，薛华认为影响可能不会太大。

欧洲债务危机始于希腊，至今最为严重的五个国家是葡萄牙、意大利、爱尔兰、希腊、西班牙，被称为“欧猪五国”。

“出问题的五国中，中国对葡萄牙、希腊、爱尔兰等国家出口很少，对西班牙和意大利的出口可能高一点，但是出口占比最大的国家还是法国和德国，这两个国家也是欧洲经济的主引擎，他们没有出问题，所以影响应该不会太大。”薛华认为。

薛华认为可能会有影响的是欧元的贬值，“欧元近期相对美元贬值了百分之十几，而中国的汇率盯住美元不动，因此人民币相对欧元是在升值，这对于出口可能会有影响。”

欧洲债务危机的演变导致欧元相对美元的大跌，欧元兑美元从2009年11月25日最高的1.5144跌至5月18日最低只有1.2144，最大跌幅接近20%。

但是招商基金研究部副总监陈玉辉并不是如此乐观，“欧洲主权信用危机的发展情况是我们近期最为关注的，这也是短期对市场冲击比较大的因素之一。”陈玉辉认为。

陈玉辉认为，欧债危机对中国出口的冲击可以来自两个方面，首先，危机导致欧洲各国实施紧缩的财政政策，可能导致居民税负增加，可支配收入和消费下降，这会给中国的出口造成负面影响。

此外，陈玉辉认为，极端情况下，欧洲主权信用危机也可能会影响到欧洲的银行体系，从而导致银行体系无法支持欧洲企业的正常资金往来，这种情况在美国金融危机曾经发生过。

民生加银基金研究部总监陈东也认为，欧洲债务危机必定对中国出口产生不利影响。“根据最新数据，我们还未看到对欧盟的出口有什么不利变化，但我们判断债务危机对未来我国出口有潜在和滞后的不利影响。一方面危机使得欧洲国家紧缩财政，消减支出，使得从他们的进口开支降低。另外，随着欧元的大幅贬值，人民币相对升值，也在一定程度上削减了我国出口企业的竞争力。”

不过，薛华认为“A股市场对于中国的出口一直并不乐观，所以出口的形势跟人们预期的并不会差太多，所以对市场的影响也会有限。”

地产投资缺口如何弥补？

虽然薛华认为，欧债危机对于中国经济的影响不会很大，但是对于政策制定的影响可能会非常大，“商务部对于出口一直看得很重，所以欧洲问题加剧后，领导的讲话中，明显看出政策风向有所变化。”

出口形势的可能恶化引发市场的直接想象是，中国经济会重新寄望固定资产投资，由此对房地产的调控力度可能放缓，而高层的一些表态强化了市场的这一预期。5月17日，相关媒体报道称，中国总理温家宝在天津考察时提出坚决遏制部分城市房价过快上涨的同时，也提出要防止政策叠加负面影响。

高层对于经济调控提法的改变让市场敏感捕捉到了，5月17日，该消息公开后，房地产板块开始表现强势，5月18日，上证指数仅仅上涨1.36%，但是房地产板块成为整个市场的亮点，房地产板块指数当天涨幅达到了5.12%。

市场的一个共识是，2008年美国的金融危机的最大受益者就是地产商，而此次欧债危机是否还会给地产商带来转机。

“我们判断房地产调控以及信贷紧缩政策在未来一段时间内将持续。房地产调控政策的出台有其深刻的历史背景，以往我国经济单纯靠投资、靠房地产拉动GDP的增长模式是不健康的，未来需要通过调结构来促使经济的转型，包括实现投资和消费的平衡、出口和内需之间的平衡。我们判断这种调结构促转型的政策将长期持续贯彻执行。”陈东认为。

薛华也认为这次政策不可能回到重新依赖房地产的老路上。

“我觉得对房地产价格保持压制是必要的，但是现在的情况是，欧洲的问题导致出口的不确定性增加，房地产的调控导致国内经济的不确定性增加，在这种情况下，高层完全可以通过出台一些政策进行对冲。”薛华认为，“比如新‘36条’，新”36条“比过去的36条要細很多，有观点甚至认为，这是一次大的制度红利的释放。”

而陈玉辉也认为，大家把房地产看得过重。粗略估算一下，2009年房地产的销售收入大约为4.4万亿，商品房销售面积约9.4亿平方米，每平方房地产的建筑成本假定约为1500元，如此估算，去年房地产对于钢铁、水泥、劳动力等的一次性拉动作用就只有14000亿元，而去年销售金额中其它3万亿实际上可以认为是一种转移支付，其中包括每年上万亿的卖地收入和其它相关税费。

陈玉辉认为，“地产调控可能造成的固定资产投资缺口完全可以通过保障性住房的建设来弥补。”

5月19日，住房和城乡建设部与各省市签下工作责任书，要求2010年全国共建设各类保障性住房和棚户区改造住房580万套，改造农村危房120万户。

“粗略估算，中国2009年全年商品住宅销售约一千万套，而这次的保障性住房就‘消灭’了700万套低端需求。此外，这部分房子假设每套平均面积为60平方米，那么今年需要建设的保障性住房和改造农村危房的总建筑面积就达到约4亿平方米，基本上达到了去年全年住房面积的50%。这意味着即使地产商的投资减少，房地产行业对于投资的拉动还是能够在很大程度上起到对冲作用。因此今年政府在投资政策方面的调整思路应该会是有收有放，松紧配合。”陈玉辉认为。

薛华认为，保障性住房的建设对地产行业来说并非利空，“从业务上讲，保障性住房的建设还要让房地产公司来做，而建设保障性住房土地以及税收上面都有很多优惠措施，所以利润方面也是有保障的；另一方面，地产行业跟经济形势息息相关，经济不好，地产行业也不会好，建设保障性住房，能够维持经济的增长，对于地产商来说，大环境对他们也是有利的。”

消费能否担起重任？

今年以来，市场对于出口和投资的预期并不高，但是年初时，不少机构都寄望于经济结构转型，因此消费板块成为市场的热点。但是至今看来，消费板块的增速似乎无法支持市场高涨的热情。

“消费的高增长其实一直存在疑问，因为与消费增长相匹配的是居民收入增长，居民收入增长是有限制的，所以最近几年的所谓消费品零售总额的高增长，经常主要是由几个细项产品数据异常高增长拉动。如2007年以来连续几年消费品零售总额的高增长，主要得益于占比30%左右的成品油和汽车两项数据的轮番超高速增长拉动，而扣除这两项之外的其它消费品增长速度一直比较稳定。”陈玉辉分析。

扣除掉成品油和汽车外的社会消费品零售总额增速跟中国GDP的平均增速基本一致。“这样稳定增长其实和可支配收入增长是对应的，因为可支配收入不可能总是远远超过GDP增长；同时居民的边际消费倾向多年以来一直是相对稳定的，这从历年储蓄率数据可以反证。”陈玉辉认为。

但是陈玉辉认为今年经济调结构可以明显利好消费。“去年我们还说就业是大问题，今年我们发现劳动力短缺反倒成了问题。今年以来劳动力成本上升太快，劳动力成本上升太快就意味着居民收入在增加，这实际上正是在调结构。就业问题阶段性缓和了，所以政府今年敢于调结构，敢于调房地产政策。就业不是问题，居民收入才会增长。”

从不同人群的边际消费倾向差异分析，低端劳动力成本的上升也有利于消费。

“我们知道，实际上统计数据显示中国的消费倾向是比较稳定的，城市居民边际消费倾向基本上在70%-80%左右，而农村居民边际消费倾向接近100%。今年收入增加是哪些群体？实际上就是低端收入的劳动力，他们的收入直接转化为消费，导致消费增长会比较快。”陈玉辉判断。

但是正是基于这一判断，陈玉辉表示对通胀的问题比较担心。

“今年通胀最大的压力还是来自于调结构本身，因为调结构本质上就是调收入分配结构，收入在向中低端倾斜，结果就是必需和中低端消费品购买力增强。CPI的构成主要就是必需消费品，因此对CPI的压力就会比较大。”陈玉辉认为。

“这种类似情况在历史上很多国家经济发展过程中出现过：经济发展到一定程度，人口红利消失的时候，劳动力成本刚性上升，推动物价刚性上升。类似于美国1970年代、日本的1980年代末的工资——物资螺旋式上升情况，这可能是生产型社会向消费型社会转变、伴随收入分配结构调整过程中的必然现象。”

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