M头若隐若现加息慎之又慎

M头若隐若现加息慎之又慎 更新时间：2010-4-20 22:58:59 2010年经济增速或现“M”头

受2009年我国经济增速“前低后高”和2010年宏观调控共同影响，2010年经济增速将呈现一季度高，二季度较低，三季度较高，四季度低的“前高后低”、下台阶式的“M”头走势。在货币政策转向适度宽松的宏观调控作用下，全年通胀压力远小于2008年上半年和2004年，只是在5-7月通胀率会比较高。基于全年经济增长“M”头走势和物价阶段性走高考虑，我们认为2010年全年不加息或最多在6、7月加息一次，加息和升值成两难选择。

今年一季度我国GDP增长11.9%，创自金融危机救市以来的高点；二季度受投资增速大幅回落、宏观调控抑制通胀和抑制房价的共同影响，GDP增速将回落，三季度政策预期趋于明朗，宏观调控将有所缓和，GDP增速趋于回升，四季度受2009年高基数影响，GDP增速将再次回落。2010年经济增速将呈现下台阶式的“M”头走势。

2010年总需求增速分析

2010年我国投资增速将趋于放缓。一是新增政府投资有限，二新增信贷规模不可能再出现2009年的高增长水平，三是地方配套资金不足，地方政府投融资平台贷款隐含系统性金融风险，四是产能过剩矛盾凸显抑制投资增长。

2009年我国全社会投资22.5万亿元，社会消费品零售额12.5万亿元，货物出口1.2万亿美元，约合8.2万亿元，投资需求在我国总需求中约占52.1%。由于消费稳定，出口比较低，投资波动较大，总需求变化主要取决于投资的变动。

2010年投资增速低点在二季度。在四万亿投资计划的刺激下，2009年我国全社会投资增长30.1%，实际增长33.3%，均创自1996年来的新高。其中，2009年4个季度全社会投资分别增长28.8%、35.7%、33.2%、23.3%，实际增长分别达到30.3%、41.2%、38.2%、24.6%。从全社会投资增速看，2010年我国全社会投资增速的低点在二季度，其次是三季度，四季度相对三季度较高。

国有及国有控股投资增速低点在二季度。在四万亿投资计划的刺激下，2009年国有及国有控股投资大幅增长35.2%，比2008年提高12.4个百分点；实际增长38.5%，比2008年提高25.7个百分点。四个季度分别增长37.7%、43.1%、35.4%和27.9%，实际增长分别达到39.3%、48.9%、40.4%和29.2%。因为国有及国有控股投资在城镇投资中占有较高的比重，2009年为44.6%，依此推测，2010年二季度国有及国有控股投资增速将有较大幅度的回落。

2010年房地产投资增速的低点在四季度。2009年下半年商品房新开工面积剧增，施工面积高增长。2009年房屋新开工面积增加11.54亿平方米，同比增长18.3%，其中上半年增加4.79亿平米，同比增长－10.4%，下半年增加6.75亿平米，同比增长53.0%。新开工面积剧增导致施工面积高增长，2009年上半年房屋施工面积增长12.7%，下半年增长30.1%。房地产投资2009年上半年增长8.3%，下半年增长26.2%。由于2009年房地产投资增速“前低后高”，按照2009年四季度新开工面积剧增推算，2010年上半年房地产投资将保持高增长，下半年将会大幅回落。

2010年出口增速低点在四季度。我们预测2010年我国货物出口比2009年增长10%，即达到13200亿美元，月均出口1100亿美元，依2010年各月均出口1100亿美元推算，2010年一季度出口增长将达34.4%，二季度达19.5%，上半年将达26.5%，三季度仅有1.6%，四季度增速为－7.0%，上半年约26.5%，下半年约－2.9%。因此，2010年出口将呈明显的“前高后低”。

2010年消费增速低点在四季度。2009年消费增长比较平稳，但汽车消费和房产相关消费增长呈现典型的“前低后高”现象。2009年下半年汽车销售高增长在2010年难以持续，受政策优惠幅度减小影响，2010年下半年增速将会大幅回落。

2010年下半年总需求增速将呈“M”型。我国消费比较稳定，净出口所占比重很小，经济周期性波动主要来源于投资波动。2009年上半年国有及国有控股投资在四万亿投资计划的推动下高增长，2010年上半年其增速将有较大幅度的回落，虽然房地产投资和出口受2009年上半年较低基数的影响，将保持30%以上的较快增长，但由于比重较低，难以弥补国有及国有控股投资增速的回落。2010年总需求增速的最低点在二季度。四季度，受房地产投资、汽车销售和出口增速回落的共同影响，总需求增速也比较低。

综上所述，2010年总需求增速最低在二季度，其次是四季度，再是三季度，一季度最高，呈现典型的下台阶式的“M”型。

2010年工业生产增速或现“M”头

工业生产增速主要取决于重工业生产增速，并且基本上与需求变化一致，并受库存影响。2010年二季度受补库存影响，工业生产仍将保持较高增速，但会低于一季度。

据测算，工业生产增速约70%来自于重工业，约30%来自于轻工业。2008年10月到2009年5月，受金融危机和“去库存”影响，重工业生产增速急剧下滑，轻工业增速一度高于重工业，但自2009年6月至今，重工业增速开始超过轻工业，并且随着采掘工业和原料工业PPI的快速回升，重工业增速加快。今年前2个月，重工业生产增长15.2%，比轻工业高7.7个百分点。

工业生产增速主要取决于重工业生产增速，并且基本上与需求变化一致。2009年二季度在投资高增长刺激下，工业生产增速企稳，三四季度出口明显好转，PPI快速回升，工业生产四季度实现较高增长。

2009年上半年“去库存”，投资高增长但工业生产增速较低，下半年，产成品增速降至个位数，需求快速回升拉动工业生产增速提高。2010年二季度，投资增速回落，国际大宗商品价格大幅上涨，这会使采掘工业PPI大幅上涨，原料工业和加工工业成本上升，工业生产增速受到抑制，尽管受产成品“补库存”影响，工业生产仍会明显低于一季度。到三季度，宏观调控会随着通胀缓解而有所放松，投资需求有所上升，工业生产增速将高于二季度。

GDP或现 “M”头走势

2011年或重新“保八”

2009年二季度受四万亿投资计划的推动，投资大幅增长，经济增长力度高于三季度。2010年二季度，出于对部分行业生产过热、二季度通胀压力较大和房价上涨过快等问题的考虑，宏观调控力度较大，二季度GDP同比增速将低于三季度。一季度GDP增速为11.9%，预计二季度为9.5%，三季度9.9%，四季度8.8%，全年9.5%，“前高后低”、两次下台阶式的“M”头特征明显。由于2010年一季度GDP增速高，2011年一季度增速将低于2010年四季度，从而使下台阶式的“M”头特征更加明显。

2010年经济增长仍受益于政策的强力刺激。今后数年，我国出口和贸易顺差难以恢复至2008年的规模，2011年不可能有第二个四万亿投资计划，虽然中国已进入消费普及和高额群众消费阶段，但2011年消费增长可能难抵投资增速的回落，这些因素均直接影响2011年经济增长的可持续性，不排除2011年重新“保八”的可能性。

一是基建投资高增长不可持续。2009年在四万亿投资计划的刺激下，基建投资高增长，全年各月增速均在30%以上。2010年，即使四万亿投资平均分配，每年二万亿，增长速度也会大幅回落，前2个月已回落至29.1%。2011年，不可能再有第2个四万亿投资，投资增速必将大幅回落。

二是设备购置投资高增长不可持续。设备是生产性固定资产的最积极部分，扩大再生产，提高生产技术水平，结构调整，改善产品质量和效能，降低消耗，主要靠工艺技术装备。尽量利用现有的建筑物，更新和添置更多的设备，就可以用较少的投资获得较大的投资效果。2009年四万亿投资计划中，增速最快的是基建投资，2010年增长较快的将是设备购置投资，但到2011年，设备购置投资高增长也难以持续。

三是房地产投资高增长不可持续。2009年下半年和2010年一季度房价大涨刺激房地产投资2010年高增长，增长速度达到26%，今年上半年将在30%以上，但这一趋势在2011年显然不可持续。

综上，2011年后，我国投资增速将大幅回落，不排除重新“保八”。

2010年宏观经济或现“M”头。2009年二季度受四万亿投资计划的推动，投资大幅增长。2010年二季度，出于对部分行业生产过热、二季度通胀压力较大和房价上涨过快等问题的考虑，宏观调控力度较大，二季度GDP同比增速将低于三季度。一季度GDP增速为11.9%，预计二季度9.5%，三季度9.9%，四季度8.8%，全年9.5%，“前高后低”、两次下台阶式的“M”头特征明显。

5-7月CPI涨幅将短期超过3%。2010年我国通胀压力并不大，全年CPI涨幅预计在2.6%左右。自年初以来，政府调控物价早于市场预期，一季度物价比较温和，4月CPI涨幅一般不会超过3.0%，但5-7月将连续3个月超过3.0%，6月和7月可能在3.5%左右。

加息升值成两难。加息或会在一定程度上抑制当前某些行业出现的过热苗头，抑制通胀预期和房价过快上涨，但会对房地产投资和工业投资产生较大的负面影响。如果在人民币升值之前加息，则会加大升值压力，此外，加息也难以抑制供给因素引发的物价上涨。结合“M”头经济运行趋势，以及CPI阶段性上涨特点，我们认为全年或不会加息；如果有加息，最多一次，且6、7月份可能性较大。

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